【資料圖】

2023H1 歸母凈利潤(rùn)9.13 億元，同比下滑52%，主因是紅水河流域來(lái)水較多年平均偏枯約40%，導(dǎo)致公司水電發(fā)電量同比減少41%、水電板塊毛利潤(rùn)同比減少59%；用電需求反彈帶動(dòng)火電發(fā)電量高增，但23H1 燃料成本仍處于高位導(dǎo)致火電板塊虧損；綠電板塊穩(wěn)步增長(zhǎng)，23H1 風(fēng)光發(fā)電量及毛利潤(rùn)同比增長(zhǎng)19%/13%，預(yù)計(jì)公司將憑借水電貢獻(xiàn)的充沛現(xiàn)金流圍繞紅水河流域加速風(fēng)光項(xiàng)目開(kāi)發(fā)，提升盈利現(xiàn)金流成長(zhǎng)空間。我們預(yù)計(jì)公司2023~2025 年EPS 分別為0.25/0.40/0.40 元，維持公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)6.70 元。

2023H1 歸母凈利潤(rùn)9.13 億元，業(yè)績(jī)低于預(yù)期。公司23H1 實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入41.55億元，同比下滑26.1%；歸母凈利潤(rùn)9.13 億元，同比下滑52.0%；對(duì)應(yīng)EPS0.11元，同比下滑53.0%，業(yè)績(jī)低于預(yù)期。分季度來(lái)看，23Q2 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入21.60 億元，同比下滑28.9%；歸母凈利潤(rùn)6.19 億元，同比下滑45.9%；折算EPS0.08 元，同比下滑46.7%。

來(lái)水偏枯拖累業(yè)績(jī)，煤電盈利仍然承壓。23H1 公司控股的龍灘、巖灘等主要水電項(xiàng)目所在紅水河流域來(lái)水較多年平均偏枯約40%，導(dǎo)致公司水電發(fā)電量同比減少41.0%至113.3 億千瓦時(shí)，水電分部毛利潤(rùn)同比減少58.7%至12.7 億元。

雖然受益于用電需求反彈，23H1 公司控股的合山火電廠(chǎng)發(fā)電量同比高增97.5%至21.7 億千瓦時(shí)，但上半年整體入爐煤價(jià)仍處于高位導(dǎo)致火電板塊持續(xù)虧損，毛利虧損同比僅收窄0.29 億元至-0.80 億元。

綠電板塊穩(wěn)步發(fā)展，有望持續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?。公司積極通過(guò)自建、收購(gòu)等方式加速風(fēng)光裝機(jī)增長(zhǎng)，截至23H1 末，公司投產(chǎn)風(fēng)電/光伏裝機(jī)規(guī)模分別為76.6/35.7萬(wàn)千瓦。上半年公司完成風(fēng)光發(fā)電量合計(jì)10.1 億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)19.4%，風(fēng)光板塊貢獻(xiàn)毛利潤(rùn)同比增長(zhǎng)13.4%至3.3 億元。目前公司正依托紅水河流域發(fā)展水風(fēng)光多能互補(bǔ)項(xiàng)目，同時(shí)通過(guò)多種渠道積極獲取各類(lèi)風(fēng)光資源以加速推動(dòng)綠電板塊成長(zhǎng)。考慮到公司現(xiàn)金流獲取能力穩(wěn)定，資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)處于低位，預(yù)計(jì)公司將持續(xù)發(fā)力新能源項(xiàng)目投資建設(shè)，提升盈利現(xiàn)金流成長(zhǎng)空間。

風(fēng)險(xiǎn)因素：公司來(lái)水、發(fā)電量低于預(yù)期；公司上網(wǎng)電價(jià)低于預(yù)期；公司新建風(fēng)光項(xiàng)目回報(bào)率不及預(yù)期。

盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮到23H1 公司水電裝機(jī)所在的紅水河等流域來(lái)水普遍偏枯，我們下調(diào)電量假設(shè)后相應(yīng)調(diào)整公司2023 年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為20.0 億元（前預(yù)測(cè)值23.5 億元），同時(shí)按照公司多年平均來(lái)水假設(shè)2024~2025 年電量后，新增公司2024~2025 年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為31.5/31.5 億元，對(duì)應(yīng)公司2023~2025 年EPS 預(yù)測(cè)分別為0.25/0.40/0.40 元，公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023~2025 年P(guān)E 分別為22/14/14 倍。我們根據(jù)公司過(guò)去五年歷史PB 均值給予公司2023 年2.7 倍目標(biāo)PB，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)6.70 元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

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